De krekel en de mier, wie heeft er het laatst plezier?

Dit oude sprookje kennen we haast allemaal, we herinneren ons vast en zeker het idyllische plaatje uit onze kindertijd. Een hard werkende mier die de ganse dag eten versjouwt en opbergt in haar ondergrondse verblijfplaats, terwijl de krekel in de zon ligt te fluiten en te zingen dat het een plezier is om te horen. Het laatste plaatje in het verhaal toont steevast een hongerige krekel die in besneeuwd en bevroren landschap tevergeefs bij de mier aanklopt om wat te eten.

De situatie van de cash- en dividendpolitiek van de bedrijfswereld doet me hier onwillekeurig aan denken. We zijn er nog steeds niet uit of er opnieuw een economische winter voor de deur staat, maar heel wat bedrijven hebben alvast de houding van de mier overgenomen en hebben sinds 2009 werk gemaakt van hun balans. De kosten zijn verlaagd, vooral door het afslanken van het personeelsbestand maar ook de financiële lasten beginnen lichter te wegen. Niet alleen door gedaalde intrestvoeten maar ook omdat het deel cash op de balansen nog nooit zo hoog is geweest.

In de USA bedroeg dat deel per september 2011 bijna 6% van de totale activa, vergeleken met 3,6% tien jaar geleden. Het is natuurlijk een gemiddelde en financiële ondernemingen zijn hier uiteraard niet meegerekend. De absolute cash king dezer dagen is Apple, dat bijna 100 miljard $ heeft staan. Een astronomisch bedrag als we dit vergelijken met de ranglijst van de bedrijven op basis van de grootste beurswaarden. Wereldwijd zijn er maar een 50-tal die meer dan dat bedrag waard zijn, m.a.w. Apple zou op 50 na gelijk welk bedrijf ter wereld kunnen kopen zonder ook maar 1 dollar te moeten lenen. Ze zouden bijv. zo Mc Donald’s kunnen binnen halen, dat nu ongeveer 100 miljard waard is.

Er zijn nog andere voorbeelden van grote ondernemingen met een netto cash overschot, zoals de VW groep, het Spaanse Inditex (Zara), het luxehuis Richemont, Chevron of Apple’s sectorgenoten Google, Microsoft, Oracle en Samsung. Zelfs het lijdende Nokia heeft nog een flinke spaarrekening, al leven die dezer dagen meer van hun rente dan van de bedrijfsresultaten.

Apple is wel het schoolvoorbeeld van de gierige mier, want ze spenderen geen cent van hun 100 miljard. Aandeelhouders of beleggers die tuk zijn op dividenden of inkoop van eigen aandelen, komen hier van een kale kermis thuis. Google is trouwens een even strenge mier.

Dat brengt ons bij de vraag wat de bedrijven met al die cash aanvangen?

In 2012 verwacht men (tenminste volgens een door de FT gepubliceerde grafiek van Goldman Sachs) dat een derde van dat bedrag naar investeringen zal gaan en slechts 16% naar dividenden, dat laatste is zelfs minder dan de 22% die men verwacht te “spenderen” aan de inkoop van eigen aandelen.

Het is een typerende conclusie.

Om te beginnen daalt de dividend pay out en de yield.

Gemiddeld lag die eerste de laatste honderd jaar rond de 50% van de netto winst, een trend die in grote lijnen tot de jaren 90 werd behouden. De laatste 15 jaar noteren we een quasi ononderbroken daling en het gemiddelde voor de S&P 500 zou nu rond de 30% moeten zitten.

Een intelligente lezer (zijn er andere op deze blog?) zal zeker opmerken dat dit het gevolg zou kunnen zijn van winsten die sneller stijgen dan de dividenden. Mathematisch klopt dat, maar een ander feit is wel dat de yield tot de jaren vijftig rond de 6% bruto schommelde. Een korte opstoot in de inflatoire periode 1980-1990 niet ten na gesproken, zal die voor diezelfde S&P 500 nu naar slechts 2% gaan.

Het modewoord van de laatste jaren is echter de inkoop van eigen aandelen. Ik zou de analisten die dit als een koopargument beschouwen niet te eten willen geven. Iedereen heeft uiteraard recht op een eigen mening, maar de illusie dat er meer taart is omdat er minder eters zijn, waarbij in het extreme geval de totale taart zelfs kleiner is, is m.i. een kort leven beschouwen. Het lijkt me eerder een uiting van gebrek aan rendabele investeringsmogelijkheden. Geen mier die er zou aan denken zo tewerk te gaan.

De beleggers worden opgedeeld in stieren en beren, misschien moeten we de beursgenoteerde bedrijven eens beginnen een mier- of krekel etiket op te plakken. Wanneer we de recente jaarresultaten overlopen, evenals de verwachte bestedingen van de operationele cash flow, dan zien we dat de bovenstaande statistiek (38% dividend + inkoop eigen aandelen) niet alleen een hoog gemiddelde is, maar bovendien sterke uitschieters verbergt. Ik las al meerdere keren dat er bedrijven zijn die vorig en/of dit jaar tot meer dan 100% (!) van hun winst op die manier willen besteden. Ik noem voor de vuist weg IBM, Intel, 3M, Novo Nordisk, Campbell, Colgate of ConocoPhilips, maar de lijst kan zonder veel moeite een stuk langer worden gemaakt.

Daarnaast heb je dan Apple en Google; maar ook Hyundai Motors, olieproducent Apache en Samsung Electronics mogen zich als een mier beschouwen. Het valt trouwens op dat heel wat Aziaten in dit domein nogal gierig zijn.

Voor wie kies je dan best? Alle begrip voor dividend lovers, alhoewel je dan toch beter eerst naar het netto rendement kijkt, zeker bij buitenlandse aandelen. Van de cash door inkoop van eigen aandelen profiteert evenwel geen enkele overblijvende aandeelhouder, tenzij achteraf en onrechtstreeks indien de mathematisch hoger uitkomende winst per aandeel ook in een hoger dividend resulteert.

Net zoals in het sprookje ben ik zelf nogal gefascineerd door het gedrag van de mieren. Veel cash op de balans is op zich geen reden om een aandeel te kopen, maar het biedt wel veel perspectief. Indien men deze bedragen vroeg of laat rendabel aanwendt, kan dat een grote invloed hebben op de totale taart, pardon … winst. Zonder er verdere conclusies aan vast te knopen, spreken de cijfers van Apple voor zich. De laatste jaarwinst bedroeg 26 miljard $ en gaf een ROE van ongeveer 50%. Stel dat men er zou in slagen om die 100 miljard nog maar de helft van dat rendement te geven, dan krijgen we al … een verdubbeling van de winst.

De krekel of de mier, wie biedt er ons straks het meest (beleggers)plezier?